Kiểm tra P/E thấp: giá rẻ hay lợi nhuận bất thường?

Bài trước kết thúc bằng một cảnh mà bạn đã hiểu, nhưng chưa có tên gọi.

Một người trả 11.000 đồng cho một cổ phiếu Phở Bà Tám. Một người khác trả 44.000 đồng cho cùng cổ phiếu đó. Cả hai cùng xét EPS giả định 1.100 đồng, là lợi nhuận kế toán quy đổi cho mỗi cổ phiếu, không phải khoản tiền mặt họ được nhận hằng năm.

Người thứ nhất trả mười đồng cho mỗi đồng lợi nhuận. Người thứ hai trả bốn mươi đồng.

Con số đó có tên. Nó là P/E.

§ 01Một phép chia, và một câu hỏi

P/E lấy giá cổ phiếu chia cho EPS. Chỉ vậy.

Nhưng đọc nó cho đúng thì phải đọc ngược: P/E cho biết thị trường đang trả bao nhiêu đồng để mua một đồng lợi nhuận của doanh nghiệp.

Tiếp tục với mức giá giả định của bài.

(Số minh họa — Công ty Cổ phần Phở Bà Tám là ví dụ giả định, không phải doanh nghiệp có thật. Hai mức giá 11.000đ và 44.000đ ở trên chỉ để so sánh.)

Hai mươi đồng, đổi lấy một đồng lợi nhuận mỗi năm.

Có một cách hiểu sai rất phổ biến ở đây: "Vậy là hai mươi năm mới hoàn vốn."

Không phải. Hai lý do.

Thứ nhất, lợi nhuận không đứng yên. Nếu lợi nhuận tăng trong khi giá giả định đứng yên, P/E tính trên lợi nhuận mới giảm. Nhưng thời gian thu hồi tiền đầu tư còn tùy cổ tức, giá bán và thời điểm nhận tiền; không thể lấy P/E làm số năm chắc chắn hoàn vốn.

Thứ hai, EPS không phải số tiền cổ tức. Doanh nghiệp có thể giữ lại lợi nhuận hoặc chia cổ tức theo quyết định riêng; không thể suy trực tiếp tiền cổ đông thực nhận từ EPS.

P/E không phải một cái đồng hồ đếm ngược. Nó là một mức giá. Và mức giá nào cũng phải trả lời được câu hỏi: vì sao lại là mức này?

§ 02P/E là con số về thị trường, không phải về doanh nghiệp

Đây là điểm nhiều người bỏ qua, và nó quan trọng hơn cả công thức.

Biên lợi nhuận nói về việc Bà Tám vận hành ra sao. EPS nói về phần lợi nhuận thuộc về mỗi cổ phiếu. Những con số ấy được sinh ra bên trong doanh nghiệp. Bà Tám có thể tính chúng mà không cần biết cổ phiếu của mình đang giao dịch ở giá nào.

P/E thì khác. Một nửa của nó — giá cổ phiếu — không do Bà Tám quyết định. Nó do hàng nghìn người mua bán quyết định mỗi ngày.

P/E kết hợp giá thị trường với EPS của doanh nghiệp. Con số này không đo trực tiếp chất lượng kinh doanh.

Khi P/E của Bà Tám là 20 lần, điều đó không nói bà giỏi hay dở. Nó nói: ở thời điểm này, thị trường sẵn sàng trả 20 đồng cho mỗi đồng lãi bà kiếm được. Còn thị trường trả như vậy vì tin điều gì — đó mới là chỗ bạn phải đào.

§ 03Con số này không nói gì

P/E không nói cho bạn biết đồng lợi nhuận đó có sạch không

Nhìn lại phép chia. Số nằm dưới là EPS. Mà EPS, như bạn đã biết, có thể bị nhiễu.

Giả sử năm nay Bà Tám sang nhượng một mặt bằng cũ và ghi nhận một khoản lãi bất thường. EPS phồng lên. Giá cổ phiếu chưa kịp đổi.

Kết quả: P/E tụt xuống, trông rẻ hẳn đi.

Nếu kỳ sau không có lãi bán tài sản tương tự và các yếu tố khác giữ nguyên, EPS giảm; P/E chỉ tăng theo phép chia nếu giá cũng được giữ cố định. Giá và lợi nhuận hoạt động thực tế đều có thể thay đổi. Nên xem thêm EPS sau khi loại khoản bất thường theo phương pháp công khai.

Một P/E rẻ đứng trên một khoản lợi nhuận trên giấy thì cũng chỉ rẻ trên giấy.

Chúng ta chưa có cách kiểm tra chữ "trên giấy" ấy. Còn hai bài nữa.

P/E thấp không phải tín hiệu mua

Đây là câu cần nhớ nhất của cả bài.

P/E thấp không phải tín hiệu mua. Nó là một câu hỏi chưa được trả lời: vì sao thị trường định giá doanh nghiệp này thấp?

Thị trường không phải lúc nào cũng đúng. Nhưng nó cũng hiếm khi ngẫu nhiên.

Khi một doanh nghiệp giao dịch ở P/E thấp bất thường so với ngành, thường có một lý do đang chờ bạn tìm ra: lợi nhuận sắp giảm, giai đoạn tăng trưởng đã kết thúc, rủi ro chưa được nói ra, hoặc — đôi khi — thị trường đang thật sự sai.

Bốn khả năng. Việc của bạn không phải đoán. Việc của bạn là kiểm tra xem khả năng nào đúng.

Ai mua chỉ vì thấy P/E thấp là đang trả lời một câu hỏi mà họ chưa từng đọc.

P/E cao không phải lúc nào cũng đắt

Điều ngược lại cũng đúng, và cũng nguy hiểm không kém.

Tăng trưởng có thể hỗ trợ mức P/E cao hơn nếu đi cùng hiệu quả tái đầu tư và rủi ro phù hợp. Không phải tăng trưởng nào cũng tạo giá trị; phải xem vốn cần thêm và phần kỳ vọng đã phản ánh trong giá.

Nhưng cần thấy mặt kia: P/E càng cao, thị trường càng đã tin sẵn nhiều điều. Khi tăng trưởng thấp hơn kỳ vọng, mức định giá có thể bị điều chỉnh; phản ứng giá còn phụ thuộc phần kỳ vọng đã phản ánh trong giá. Một quý chậm lại chưa đủ để khẳng định giá chắc chắn giảm.

P/E cao không sai. Nhưng nó khiến chỗ đứng của bạn hẹp lại.

§ 04Checklist mang về

• P/E hiện tại so với chính doanh nghiệp này ba tới năm năm trước ra sao?
• P/E này so với ba doanh nghiệp cùng ngành ra sao — và nếu lệch, lệch vì lý do gì?
• EPS trong phép chia này có sạch không, hay đang chứa khoản lãi bất thường?

§ 05Hai câu hỏi thường gặp

P/E bao nhiêu là hợp lý?

Không có con số nào áp dụng cho mọi doanh nghiệp. Một mức P/E chỉ có nghĩa khi so với quá khứ của chính doanh nghiệp đó và với nhóm cùng ngành. Ai đưa cho bạn một ngưỡng cố định là đang bán cho bạn sự tiện lợi, không phải sự chính xác.

P/E âm nghĩa là gì?

Nghĩa là doanh nghiệp đang lỗ, nên EPS âm. Khi đó phép chia mất ý nghĩa và P/E không dùng được. Đừng cố diễn giải một P/E âm. Hãy chuyển sang những chỉ số khác, và trước hết hãy hỏi vì sao doanh nghiệp lỗ.

§ 06Bước tiếp theo

Bạn vừa biết thị trường đang trả 20 đồng cho mỗi đồng lãi của Bà Tám.

Câu hỏi tự nhiên là: mức đó đắt hay rẻ?

Nhưng đó là câu hỏi sai thứ tự.

Trước khi bàn tới cái giá phải trả cho lợi nhuận, bạn cần biết doanh nghiệp tạo ra lợi nhuận đó khó hay dễ. Một đồng lãi kiếm được từ tám tỷ vốn khác hẳn một đồng lãi kiếm được từ tám trăm triệu.

Chúng ta vừa nhìn doanh nghiệp qua con mắt của thị trường. Giờ quay lại nhìn bằng con mắt của người chủ.

→ Trước khi hỏi giá bao nhiêu, hãy hỏi: doanh nghiệp này dùng vốn có giỏi không?